“I’ve always tried to find the right mixture of academic rigor and practitioner intuition…” bekende Emanuel Derman toen hij in 2000 de prestigieuze IAFE/SunGard Financial Engineer of the Year Award accepteerde. Hiermee duidde hij op zijn voortdurende inspanningen om een geschikte balans te vinden tussen de weerbarstige financiële realiteit en de elegant gemodelleerde werkelijkheid. In zijn nieuwe boek Models.Behaving.Badly. (dat ik tezamen met zijn autobiografie My Life as a Quant van harte aanbeveel) werkt hij dit thema uitgebreid uit. Na een academische carrière als theoretisch fysicus startte Derman in 1985 een tweede loopbaan bij Goldman Sachs in New York, waarin hij leiding gaf aan de afdeling Financial Strategies (één van de eerste dedicated quant afdelingen, waar ik in 1988 zelf mocht werken). Derman ontwikkelde zich als één van Wall Street’s meest vooraanstaande “quants” en leverde belangrijke bijdragen aan de ontwikkeling en toepassing van financiële waarderings- en risico-modellen. In 2003 keerde hij terug naar de wetenschap.
De financiële crisis die vanaf 2007 een diepe breuklijn kliefde door het economische en financiële landschap was voor Derman de aanleiding om dit boek te schrijven. Deze crisis legde namelijk op een pijnlijke wijze bloot dat financiële modellen essentiële tekortkomingen bezitten en een vals gevoel van zekerheid verschaffen. Dat een vrijwel blind vertrouwen in modellen op een treurige en catastrofale wijze werd beschaamd behoeft hier geen nadere toelichting, maar de reden voor dit falen wordt door Derman met onderkoelde humor en zelfspot op een eigenzinnige en erudiete wijze uiteengezet. In de duiding van de wezenlijke tekortkomingen van financiële modellen voert Derman ons mee van zijn jeugd in Zuid-Afrika (waarbij hij het falen van het heersende apartheid-model en de Zionistische jeugdbeweging bespreekt) via de emotie-leer van de Nederlandse filosoof Spinoza (ook een zoon van joodse migranten) naar een bloemlezing van theorieën uit de fysica. De verschillen tussen deze theorieën en financiële modellen moeten volgens Derman goed worden begrepen om de inherente tekortkomingen van modellen te doorgronden.
MODELS
Modellen zijn vereenvoudigde en per definitie onvolkomen weergaven van de werkelijkheid. Zij worden gebouwd als een pragmatische analogie of metafoor. Ze zijn die werkelijkheid niet en net als fotomodellen kunnen zij een te rooskleurig beeld schetsen.
Volgens Derman onthult een theorie daarentegen absolute en causale relaties die gelden in de fysieke werkelijkheid die ons omringt, en is er (vrijwel) geen kloof tussen de werkelijkheid en de theorie die haar beschrijft. Het verschijnsel waarop een theorie betrekking heeft was dus altijd al aanwezig, maar moest nog worden gevangen in de theorie. Net zoals een engel reeds aanwezig was in een blok Carrara marmer, maar hieruit nog moest worden bevrijd door Michelangelo. Net zoals de zwaartekracht al sinds de Big Bang bestaat, maar pas door Newton werd gevat in de gravitatietheorie.
In de economie bestaan geen causale relaties en ontbreken wetten. Het ontbreken van arbitragemogelijkheden volgens de “Law” of One Price komt het dichtst in de buurt van een wet (namelijk behoud van energie volgens de eerste hoofdwet van de thermo-dynamica). Dit verklaart het relatieve succes van het Black-Scholes optie-model dat is gebaseerd op één van de weinige valide analogieën, nl. de overeenkomst tussen een derivaat en zijn replicatieportefeuille. Vanwege het ontbreken van een adequate beschrijving en voorspelling van menselijk gedrag, met name de “animal spirits” van actoren op financiële markten, schieten financiële modellen evenwel intrinsiek tekort. Zoals Derman opmerkt: “In physics you’re playing against God, in finance you’re playing against God’s creatures.”
MODELS.BEHAVING.
De menselijke factor is ook van belang omdat niet modellen, hoe onvolkomen ook, zich misdragen maar de mensen die modellen overschatten en misbruiken; zie de ondertitel van het boek. Dit wordt verergerd door een bijna Faustiaans pact waarbij realiteitswaarde en intuïtie worden ingeruild voor wiskundige diepgang en analytisch narcisme, in de hoop hiermee een beter model te verkrijgen. Wiskundige abstracties vervullen dan de rol van een Mefistofeles die de modelbouwer op miraculeuze wijze zal bijstaan om de financiële markten tot in details te doorgronden. Volgens Derman lijkt dit meer op de lelijke stiefzuster die haar voet in Assepoester’s glazen muiltje probeert te wurmen.
MODELS.BEHAVING.BADLY
Derman toont zich gedesillusioneerd en beschaamd over het gedrag van de financiële sector, het ongefundeerde overmatige vertrouwen in modellen die zo’n cruciale rol speelden in de kredietcrisis, en het gebrek aan lering dat is getrokken. De dynamische en complexe financiële markten laten geen “fool proof” recepturen toe en modellen bouwen blijft mensenwerk. Als positieve noot geeft Derman diverse aanwijzingen om hierbij valkuilen te omzeilen. Dit alleen al maakt het boek tot een must read voor iedereen die met financiële modellen te maken heeft.
in VBA Journaal door Review door Dr Winfried G. Hallerbach Robeco Quantitative Strategies